在楼市调控继续向纵深发展的背景下，即便是万科这样的地产龙头，也不得不承受信托融资高企的成本。

然而，随着房地产信托发行的锐减，对于那些没有更多融资渠道的开发商来说，这个冬天，注定异常寒冷。

万科“换挡”

万科近日发布公告称，为满足公司上海五街坊项目开发的需要，公司向华润深国投信托有限公司申请信托借款人民币10亿元，期限两年，该笔借款为固定利率借款，年利率11.2%。

公告显示，由于持有万科股份总数14.73%的第一大股东华润股份有限公司，持有华润深国投信托有限公司51%的股份，因此，万科向华润深国投信托有限公司申请信托借款构成关联交易。万科表示，有关借款的实施有助于支持公司相关项目的开发，提高项目经营效率。

其实，万科对融资渠道的打通，在今年4月就已完成。4月，万科第一次临时股东大会授权董事会与华润集团有限公司及其关联公司展开合作，包括同珠海市商业银 行股份有限公司签订贷款合同，利用华润深国投信托有限公司信托资金和汉威资本管理有限公司旗下基金的资金，同华润深国投信托有限公司、汉威资本管理有限公 司共同投资。贷款的合同金额、利用的资金金额以及共同投资的投资金额总计不超过人民币44.2亿元。

根据万科半年报，截至今年上半年，万科通过信托借款共8项，余额达81.18亿元。另据该公司三季报，截至报告期末，万科持有货币资金339.0亿元。

“史上最严”的楼市调控政策进行一年有余，对于开发商来说，明年的情况亦不乐观。中央经济工作会议指出，要坚持房地产调控政策不动摇，促进房价合理回归，加快普通商品住房建设，扩大有效供给，促进房地产市场健康发展。

12月19日，中坤集团董事长黄怒波在出席2011品牌中国年度人物电视颁奖晚会间隙，接受《第一财经日报》记者采访时表示，中央体现出坚定的决心，调控 将延续高压，楼市将进入漫长的冬天，“政府已有的调控成果并不会轻易放弃，开发商要做好心理准备，明年房价和去年、前年相比，会下降30%左右。”

基于对市场趋势的判断，手握三百多亿元现金的万科，早已进行了模式切换。今年11月，万科总裁郁亮对媒体表示，面对楼市的整体萎靡，公司在战略上已经转入了冬季策略，他解释称，冬季策略就是要加大销售速度，现金为王；放缓速度，谨慎拿地；引导行业，推行住宅产业化。

“最后一根稻草”的沉沦

今年上半年，信托融资曾被视为房企的“救命稻草”。由于传统的银行渠道融资被收紧，开发商将目光投向了信托。然而，随着房地产信托产品爆发性增长，风险的积聚引起监管层注意，银监会先后对信托公司采取了“窗口指导”、强调开发商的“四三二”合规、事前报备等措施。

如果说上半年开发商还在对高成本的信托融资“耿耿于怀”，那么现在来看，开发商似乎连抱怨的机会也失去了，因为，信托公司的净资本“硬约束”期限将至，许多公司早已停发或少发房地产信托产品。

银监会要求的两条“硬约束”是《信托公司净资本管理办法》中提到的“净资本不得低于各项风险资本之和的100%；净资本不得低于净资产的40%”。

由于受到融资类房地产信托业务风险系数高达3%的影响，对于房地产信托业务占比较大的信托公司来说，必须调整业务结构，压缩房地产信托规模。否则，如若不能达到上述两条指标，信托公司将面临停业风险。

多位信托公司人士向本报记者表示，为了满足净资本要求，很多信托公司开始忙于增资扩股或引进战略投资，在7、8月份就已经停发了房地产信托产品。

信托公司停发或少发房地产信托的策略在产品发行情况上已经体现，房地产信托产品在下半年锐减。根据用益信托的统计工具计算，今年下半年(截至12月20 日)，投资于房地产领域的信托产品共有403个，规模达到699.99亿元，规模同上半年的1669.67亿元相比，减少58.08%，与去年同期相比， 规模减少约为42.76%。

黄怒波称：“房地产资金链十几年来从未如此紧张过。”他告诉本报记者，明年将出现行业洗牌，“中小开发商肯定要退出去的，但是大企业会死掉一些，谁拿地最多，摊子铺得最大，谁最难受，倒下的都是最大的、最疯狂的。”
兑付高峰临近

开发商高企的负债率、销售市场的持续冷淡造成回款困难等因素，使得业界担忧房地产信托风险。9月底，银监会清查绿城集团[简介 最新动态]及关联企业房地产信托业务，就曾引起行业恐慌。实际上，除了万科和绿城，国内多数知名房企如阳光100、建业地产、天津星耀等都曾进行信托融 资。

银河证券分析师马勇认为，信托行业面临的最大风险，源自房地产调控引发房价大幅下跌，以及监管部门可能对信托行业实施更为严格的监管举措。

一位大型信托公司经理告诉本报记者，业界对房地产信托风险的担忧，主要是兑付风险，明年的一二季度是一个兑付高峰期，“不排除风险爆发的可能。”

据诺亚财富统计，2012年到期的房地产信托产品规模达到1172亿元，2012年全年兑付规模较大，其中3月、6月、7月和8月为兑付高峰。随着房地产 信托产品的集中到期，开发商将面临巨大的兑付压力。从房地产信托产品本身、房地产公司、信托公司这三个层面来看，虽然有个别风险点、个别房地产公司及信托 公司需要关注，但总体来说，房地产信托到期兑付风险可控。

用益信托工作室分析师雷雯雯也认为，兑付风险爆发的可能性较小，一方面信托公司可能采取延期兑付的方式，逾期将资金兑付给投资者；另一方面，信托公司也可 以成立一个新的信托计划接管原来的产品，虽然存在“以新换旧”嫌疑，但如果项目未来现金流充沛，只是兑付时点与项目资金回流时点不匹配而暂时无法兑付，风 险还是可控的。

或许，信托公司现在应该思考房地产信托未来的发展方向，传统的融资贷款功能应有所转变。